2020年初，新冠疫情肆虐，導(dǎo)致國際石油需求驟然下跌，國際石油市場(chǎng)價(jià)格戰(zhàn)異常慘烈，WTI5月原油期貨合約價(jià)格歷史上首次跌至負(fù)值。此次石油價(jià)格戰(zhàn)和歷史上出現(xiàn)的情況有所不同，無論是石油供給的國際秩序還是石油的需求結(jié)構(gòu)都出現(xiàn)了新的變化。油價(jià)的快速下跌對(duì)中國經(jīng)濟(jì)整體和相關(guān)產(chǎn)業(yè)都造成了較大的短期影響，但同時(shí)也給我國提升能源戰(zhàn)略安全、優(yōu)化能源結(jié)構(gòu)提供了難得的機(jī)遇，有必要做好有針對(duì)性的政策準(zhǔn)備。從投資者角度看，如何以最小的風(fēng)險(xiǎn)來把握油價(jià)波動(dòng)帶來的投資機(jī)會(huì)，取決于對(duì)油價(jià)走勢(shì)的判斷以及如何通過合適的投資工具來執(zhí)行交易。

1、從國際石油供求結(jié)構(gòu)探尋油價(jià)暴跌路徑

1. 國際石油供應(yīng)體系演變

1960年12月，為了維護(hù)石油生產(chǎn)國的利益及削弱國際大石油公司對(duì)石油價(jià)格的控制，石油輸出國組織(OPEC)成立，主要成員包括沙特阿拉伯、伊拉克、伊朗、科威特、委內(nèi)瑞拉等國。自此之后，石油輸出國組織成為控制國際石油價(jià)格的重要組織，同時(shí)也開始了和國際大石油公司對(duì)石油生產(chǎn)權(quán)及銷售權(quán)的斗爭(zhēng)。

石油輸出國組織成立后，直至20世紀(jì)70年代的兩次石油危機(jī)前，石油權(quán)力幾乎被石油輸出國組織壟斷。而OPEC對(duì)石油出口的壟斷則導(dǎo)致了兩次“石油危機(jī)”。第一次石油危機(jī)是在1973年，國際油價(jià)從1973年的每桶3.05美元上升到1974年的10.73美元。第二次石油危機(jī)是在1978年底，伊朗停止輸出石油60天，使石油市場(chǎng)每天短缺石油500萬桶，約占世界總消費(fèi)量的1/10，致使油價(jià)動(dòng)蕩和供應(yīng)緊張。美國石油價(jià)格從1978年的每桶12.7美元一路猛增，到1981年漲至32.51美元。石油危機(jī)促使西方改變經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，被迫加快了新油田的勘探開發(fā)，以減少石油危機(jī)的影響。另一方面，兩次石油危機(jī)也使OPEC本身受很大損失：一是減產(chǎn)禁運(yùn)使他們大大減少石油出口，減少了市場(chǎng)份額；二是油價(jià)上漲使OPEC內(nèi)部發(fā)生分裂，多數(shù)成員國主張隨行就市，提高油價(jià)，而沙特阿拉伯則主張打壓油價(jià)，甚至單獨(dú)大幅度增加產(chǎn)量來壓價(jià)，結(jié)果OPEC失去市場(chǎng)調(diào)控能力。

20世紀(jì)60年代，北海發(fā)現(xiàn)大規(guī)模油氣資源，而70年代持續(xù)走高的石油價(jià)格了給近海石油開采創(chuàng)造了重要的戰(zhàn)略發(fā)展機(jī)遇，英國、挪威等國也借此成為歐洲乃至世界重要的產(chǎn)油國。80年代以后，隨著石油輸出國組織團(tuán)結(jié)力量的瓦解以及新興產(chǎn)油國的出現(xiàn)，石油權(quán)力開始分散。由于各國積極開發(fā)油氣資源，非OPEC國家的石油產(chǎn)量在1982年超過了OPEC國家。石油價(jià)格持續(xù)下降，OPEC國家的政治勢(shì)力逐漸衰退，石油權(quán)力再度回到美國、歐洲等國及日本。2008年以來，高油價(jià)推動(dòng)高成本的美國頁巖油進(jìn)入快速發(fā)展階段，2019年美國由長期的石油凈進(jìn)口國轉(zhuǎn)變?yōu)槭蛢舫隹趪?0世紀(jì)90年代后，隨著俄羅斯石油產(chǎn)量逐年提升，世界石油逐步形成沙特領(lǐng)導(dǎo)的OPEC、俄羅斯和美國三足鼎立的局面，石油供給形成多元化的格局。

2. 新冠疫情導(dǎo)致國際石油需求短期內(nèi)快速下跌

需求方面，今年初以來由于疫情影響，世界各國航空業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)等先后受到?jīng)_擊，導(dǎo)致世界石油需求量從2019年12月的1億桶/天降至2020年3月的9,200萬桶/天。由于中國出現(xiàn)疫情較早，隨著各行業(yè)停工停產(chǎn)，石油需求自1月開始出現(xiàn)同比下降的情況；2、3月開始，其他各國疫情也相繼爆發(fā)，與中國同樣的情況在世界各地慢慢顯現(xiàn)；4月因美國和歐洲各國疫情達(dá)到頂峰并且規(guī)模遠(yuǎn)超中國，停工停產(chǎn)幾乎覆蓋各個(gè)產(chǎn)業(yè)，因此全球石油需求量同比降至今年以來最低點(diǎn)；后續(xù)隨著疫情的逐漸消散，各國產(chǎn)業(yè)也會(huì)逐步恢復(fù)，石油需求量也會(huì)隨之提升，但全年來看世界石油需求量可能較2019年有所下降。

交通運(yùn)輸業(yè)和航空業(yè)的受限是石油需求量下降的重要原因之一，今年初交通客運(yùn)量及航空運(yùn)輸量幾乎與2019年持平，個(gè)別國家還略高于2019年。但是自一月末開始，中國因疫情的影響，交通客運(yùn)量及航空運(yùn)輸量大幅降至今年最低點(diǎn)，大約只為2019年的30%左右，隨著2月末的春運(yùn)返程及3月逐漸的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，中國交通客運(yùn)量及航空運(yùn)輸量逐步上升，但3月開始因全球其他國家疫情的加重，全球交通客運(yùn)量及航空運(yùn)輸量出現(xiàn)明顯下降，到一季度末兩個(gè)指標(biāo)均降至只為2019年50%左右。

目前全球生產(chǎn)尚未恢復(fù)，因此石油需求量仍處于較低水平的狀態(tài)，供大于求的局面成為市場(chǎng)上所有相關(guān)各方所達(dá)成的一致預(yù)期。

3. WTI5月合約跌至負(fù)值，石油價(jià)格戰(zhàn)高潮迭起

4月20日，定于4月21日到期的西得克薩斯中質(zhì)原油期貨(WTI)價(jià)格暴跌至-38美元/桶，遠(yuǎn)低于1983年3月31日創(chuàng)下的近月合約最低值10.42美元/桶。盡管這和交易者希望避免被強(qiáng)制平倉有關(guān)，是金融操作的結(jié)果，但全球各市場(chǎng)跌跌不休的油價(jià)也反映出全球石油需求重挫和庫存壓力上升。

在此之前，國際油價(jià)在今年3月剛歷經(jīng)一輪暴跌，原因是俄羅斯中斷與OPEC成員國的減產(chǎn)談判，與沙特阿拉伯發(fā)動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)，加大產(chǎn)量并降價(jià)，以期奪取更多市場(chǎng)份額。直到4月13日，OPEC+會(huì)議談妥成立以來最大規(guī)模的減產(chǎn)協(xié)議，首階段將于今年5、6月減產(chǎn)石油970萬桶/日。

俄羅斯發(fā)動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)的主要原因在于其減產(chǎn)的難度更大。由于氣候和地質(zhì)的原因，俄羅斯油井的作業(yè)靈活性遠(yuǎn)不如沙特，難以輕松關(guān)閉后再開啟。減產(chǎn)或?qū)е露砹_斯永遠(yuǎn)地失去一些油田。另外俄羅斯和中國之間的長期能源合作則是俄開啟價(jià)格戰(zhàn)的底氣來源。根據(jù)中國海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)顯示，2020年4月中國石油進(jìn)口總金額為108.88億美元，同期中國從俄羅斯進(jìn)口總金額為553.9億美元。考慮到俄羅斯對(duì)華出口中能源占比較高，假設(shè)4月中國進(jìn)口總額中80%為石油且價(jià)格和其他渠道相當(dāng)，則4月中國從俄羅斯進(jìn)口石油總量占總進(jìn)口比例大幅飆升至40%以上。

但是俄羅斯在中國石油出口的地位正在受到美國的挑戰(zhàn)。根據(jù)中美第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議的要求，中國2020年需要從美國采購能源產(chǎn)品的總金額不少于185億美元。隨著油價(jià)不斷走低，即便美元每月按照固定金額采購，到4月從美國購買的石油也已經(jīng)可以滿足約15%的進(jìn)口需求。

同時(shí)，全球其他主要石油消費(fèi)市場(chǎng)由于需求短期大幅下跌導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)異常激烈。俄羅斯因歷史政治原因長期受到美國經(jīng)濟(jì)制裁，對(duì)美國幾乎沒有出口，因此中國和日本就成了俄羅斯和沙特等石油輸出國爭(zhēng)奪的主要戰(zhàn)場(chǎng)。日本作為世界第三大石油消費(fèi)國，其主要石油進(jìn)口來自中東地區(qū)，比例約占90%。根據(jù)日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省最新數(shù)據(jù)，2020年2月日本石油進(jìn)口國家和地區(qū)中，中東占比89.3%、俄羅斯占比3%、美國占比1.3%。其中中東和俄羅斯進(jìn)口量環(huán)比出現(xiàn)下跌，而美國進(jìn)口量則環(huán)比上升。俄羅斯通過價(jià)格戰(zhàn)可以一方面挑戰(zhàn)OPEC在日本市場(chǎng)的統(tǒng)治地位，另一方面也可以給其他高成本競(jìng)爭(zhēng)者（如美國）施加壓力，逼迫其退出競(jìng)爭(zhēng)。

4. 歷史上石油價(jià)格戰(zhàn)縱向比較

歷史上曾出現(xiàn)過三次石油價(jià)格戰(zhàn)，第一次始于1985年。1981年里根入主白宮，開始籌備并實(shí)施“逆向石油沖擊”戰(zhàn)略以遏制蘇聯(lián)。美國通過施壓中東國家增產(chǎn)，使國際石油價(jià)格低位運(yùn)行，從而切斷蘇聯(lián)最主要的資金來源，以此來拖垮蘇聯(lián)經(jīng)濟(jì)。國際石油價(jià)格從1985年的27.01美元降至1986年的13.53美元，隨后幾年也維持較低水平。據(jù)當(dāng)時(shí)的蘇聯(lián)能源部官方統(tǒng)計(jì)，1985-1988年世界油價(jià)下跌使蘇聯(lián)共計(jì)損失400億盧布，這也成為后來蘇聯(lián)解體的一個(gè)重要原因。

第二次石油價(jià)格戰(zhàn)發(fā)生在1997年。1990年，委內(nèi)瑞拉的石油產(chǎn)量也從1990年的224萬桶/天飆升至1997年的332萬桶/天，這樣的過度生產(chǎn)引起了其他OPEC國家的不滿。1997年12月份，沙特聯(lián)合其他OPEC國家增產(chǎn)，石油價(jià)格也從18.68美元降至過去二十年最低的12.28美元。伴隨著石油國家增產(chǎn)的是金融危機(jī)，石油需求端也受到了很大沖擊。

第三次石油價(jià)格戰(zhàn)在2014年。自2008年起，美國頁巖油進(jìn)入高速發(fā)展期，2014年美國超過沙特和俄羅斯成為全球最大產(chǎn)油國。隨著美國頁巖油產(chǎn)量不斷提高，OPEC國家的石油市場(chǎng)份額被逐步蠶食，國際油市地位也逐漸下降，同時(shí)沙特未能說服包括俄羅斯在內(nèi)的非OPEC國家加入減產(chǎn)計(jì)劃，這一系列原因使沙特決定實(shí)施增產(chǎn)，國際石油價(jià)格也從96.29美元狂跌至40.76美元。這次針對(duì)美國頁巖油生產(chǎn)商發(fā)起的價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致美國數(shù)十家石油和天然氣公司申請(qǐng)破產(chǎn)。

縱觀石油價(jià)格戰(zhàn)的歷史，其發(fā)生的主要原因都是地緣政治或者產(chǎn)油國之間的相互博弈，雖然受短期供需平衡的影響，但并不是單純的市場(chǎng)行為。

2、短中期內(nèi)石油價(jià)格可能依然弱勢(shì)

新冠疫情必將導(dǎo)致2020年世界經(jīng)濟(jì)走向衰退，2021年世界經(jīng)濟(jì)有可能復(fù)蘇，但也難以恢復(fù)到疫情前增長水平，今明兩年全球石油需求總體上較為疲弱。截至2020年5月25日，美國感染病例已超過160萬，英國感染病例超過25萬，意大利、西班牙新增感染病例雖然出現(xiàn)了下降趨勢(shì)，但是隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的逐步推動(dòng)，疫情出現(xiàn)反彈的可能性也無法消除。當(dāng)南半球進(jìn)入秋冬季節(jié)后，相關(guān)國家和地區(qū)如澳大利亞、非洲及南美洲國家防疫形勢(shì)依然嚴(yán)峻。而疫情的擴(kuò)散將對(duì)世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生持續(xù)、深遠(yuǎn)的影響。美國國會(huì)預(yù)算辦公室5月的最新報(bào)告預(yù)測(cè)第二季度美國 GDP增長率將下降38%；歐盟委員會(huì)在5月發(fā)布的春季經(jīng)濟(jì)展望中預(yù)測(cè)歐元區(qū)2020年GDP增長率為-7%，英國2020年經(jīng)濟(jì)將萎縮8.3%。國際權(quán)威機(jī)構(gòu)對(duì)2020年世界經(jīng)濟(jì)也給出了較為悲觀的預(yù)測(cè)：4月發(fā)布的IMF《全球經(jīng)濟(jì)展望》預(yù)測(cè)2020年全球經(jīng)濟(jì)增速為-3%，比2008-09年次貸危機(jī)時(shí)期的情況更差。全球經(jīng)濟(jì)增長大幅放緩、商業(yè)活動(dòng)減少，將持續(xù)壓抑石油需求，需求短期內(nèi)恢復(fù)去年水平的可能性很小。根據(jù)OPEC4月發(fā)布的石油市場(chǎng)月報(bào)數(shù)據(jù)，2020年全球石油需求預(yù)計(jì)每日減少690萬桶，而且考慮到當(dāng)前形勢(shì)的不確定性，需求下降幅度增大的可能性也較高。

在石油需求極度萎縮的情況下，短期內(nèi)供給各方達(dá)成全面減產(chǎn)協(xié)議的可能性較小，并且不排除南美、非洲產(chǎn)油國因疫情擴(kuò)散、財(cái)政吃緊而增產(chǎn)的可能性。在如此供給充裕、需求萎縮的情況下，2020年石油價(jià)格大概率將維持在較低水平，出現(xiàn)大幅反彈的可能性較小。不過這也不意味著油價(jià)將出現(xiàn)單邊下行趨勢(shì)，主要產(chǎn)油國短期單方面減產(chǎn)等原因也可能激起原油期貨多頭的熱情，原油期貨價(jià)格可能出現(xiàn)階段性小幅反彈。

當(dāng)前國際石油供給-需求體系比歷史上任何時(shí)期都要復(fù)雜。在供給端，OPEC、俄羅斯、美國等主要石油出產(chǎn)國文化背景迥異、利益訴求各不相同，形成一體化石油供給組織的可能性非常低，短期內(nèi)通過協(xié)議減產(chǎn)大幅抬高油價(jià)的難度大大提高。在需求端，中國日漸增長的需求正在打破美國在石油市場(chǎng)上“一家獨(dú)大”的買方地位，美國買方的壟斷權(quán)力也在逐漸喪失。國際石油定價(jià)體系正在從過去的“政治角力”逐漸向更具競(jìng)爭(zhēng)性的“市場(chǎng)化定價(jià)”過渡，而這也意味著油價(jià)受重大政治經(jīng)濟(jì)事件影響的程度會(huì)更高，油價(jià)波動(dòng)的頻率和幅度也將比以前更高。本次新冠疫情就是石油供需新體系形成的最好注腳。

隨著疫情結(jié)束、石油需求可能逐步恢復(fù)到接近疫前水平，主要產(chǎn)油國OPEC、俄羅斯和美國更有可能在產(chǎn)量上達(dá)成協(xié)議，世界石油供需將出現(xiàn)新的均衡狀態(tài)，石油價(jià)格也將有望上漲至多數(shù)產(chǎn)油國的盈虧平衡線40美元/桶以上。但在新的石油供給-需求體系下，油價(jià)出現(xiàn)經(jīng)常性波動(dòng)的概率較大，大幅單邊上漲并長期維持在60美元/桶以上的概率則比較小。

3、低油價(jià)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)有利有弊

石油作為重要的生產(chǎn)資料，對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響滲透至生活的各個(gè)方面。一方面，煉油企業(yè)通過蒸餾等工藝提煉出的成品油是交通運(yùn)輸業(yè)的主要燃料；另一方面，石油通過化工企業(yè)提煉、加工后的產(chǎn)品又能成為塑料、合成橡膠以及化纖等日用商品的主要原料。因此，油價(jià)短期內(nèi)大幅下跌并維持在歷史低位的情況將對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的多個(gè)方面產(chǎn)生重要影響。

1. 對(duì)PPI、CPI形成下行壓力

根據(jù)相關(guān)研究，PPI權(quán)重最大的五個(gè)行業(yè)分別是：計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)(8.3%)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)(7.5%)、汽車制造業(yè)(6.4%)、電氣機(jī)械和器材制造業(yè)(6.2%)、農(nóng)副食品加工業(yè)(5.9%)。但由于其波動(dòng)相對(duì)較小，這幾個(gè)行業(yè)對(duì)于PPI整體的影響其實(shí)并不大。真正對(duì)PPI影響較大的是上游的重工業(yè)生產(chǎn)資料行業(yè)。石油和化工行業(yè)整體的權(quán)重估算值高達(dá)15%，其中石油4.3%、化工11%。這說明石油價(jià)格變動(dòng)對(duì)于PPI的影響非常大。

圖1是PPI和布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)的比較，當(dāng)油價(jià)出現(xiàn)顯著下跌的情況下，PPI則大概率出現(xiàn)負(fù)值。

另一方面，石油化工產(chǎn)業(yè)鏈的上游煉油行業(yè)集中度較高，主要集中于中石油、中石化和中海油等大型企業(yè)，而中下游的化學(xué)工業(yè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，因此化工產(chǎn)品價(jià)格在石油價(jià)格下行階段傳導(dǎo)將相對(duì)較快，價(jià)格上行階段則相對(duì)較慢。石油價(jià)格下行情況下，化工企業(yè)毛利率提高，有激勵(lì)通過主動(dòng)降低產(chǎn)品售價(jià)提高市場(chǎng)份額；反之在上行情況下，化工企業(yè)毛利率比壓縮，提價(jià)可能會(huì)損失市場(chǎng)份額，因此將更傾向于被動(dòng)接受產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格，做緩慢調(diào)整。反映在PPI的計(jì)算上，則說明當(dāng)前PPI數(shù)據(jù)已經(jīng)充分反應(yīng)了油價(jià)下跌的影響，對(duì)后續(xù)月份的遲滯影響較小。

PPI連續(xù)數(shù)月落入負(fù)值區(qū)間，同時(shí)油價(jià)短期內(nèi)料將持續(xù)低位運(yùn)行，引起市場(chǎng)上對(duì)于通貨緊縮可能性的擔(dān)憂。然而，第一季度CPI同比上漲4.9%，并未出現(xiàn)明顯的緊縮趨勢(shì)。食品價(jià)格上漲是推高CPI漲幅的主要因素。受國際石油價(jià)格波動(dòng)影響，一季度能源價(jià)格有所下降，汽油和柴油價(jià)格均下降3.6%，降幅均比去年同期擴(kuò)大1.6個(gè)百分點(diǎn)。居民用煤和液化石油氣價(jià)格由去年同期上漲轉(zhuǎn)為下降，降幅分別為0.9%和0.6%。一季度，扣除食品和能源價(jià)格的核心CPI上漲1.3%，漲幅比去年同期回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，比去年四季度回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)維持在較低水平。PPI連續(xù)落入負(fù)值區(qū)間，說明工業(yè)領(lǐng)域已經(jīng)感受到了通縮的壓力。一季度CPI漲幅較高，油價(jià)對(duì)消費(fèi)品價(jià)格(CPI)的影響沒有對(duì)工業(yè)品價(jià)格（PPI）的影響明顯，通縮壓力二季度后可能會(huì)在消費(fèi)品領(lǐng)域階段性顯現(xiàn)。國家為應(yīng)對(duì)疫情采取了積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健靈活的貨幣政策，其積極影響將對(duì)低油價(jià)的通縮效應(yīng)進(jìn)行了有效的對(duì)沖。

2. 沖擊石化行業(yè)

石油的主要成分是碳和氫兩種元素，分別占83～87%和 11～14%；還有少量的硫、氧、氮和微量的 磷、砷、鉀、鈉、鈣、鎂、鎳、鐵、釩等元素。石油經(jīng)煉制加工可以獲得各種燃料油、溶劑油、潤滑油、潤滑脂、石蠟、瀝青以及液化氣、芳烴等產(chǎn)品，為國民經(jīng)濟(jì)各部門提供燃料、原料和化工產(chǎn)品。石油化工行業(yè)分支眾多，石化產(chǎn)品涉及到日用消費(fèi)的諸多方面。

布倫特原油期貨價(jià)格從1月初的階段性高點(diǎn)持續(xù)走低，3月全球疫情大爆發(fā)后甚至加速下滑。油價(jià)下跌導(dǎo)致相應(yīng)的成品油以及化學(xué)中間品價(jià)格出現(xiàn)較大幅度下跌。根據(jù)三大期貨交易所主力合約數(shù)據(jù)顯示，2020年第一季度，瀝青期貨價(jià)格下跌幅度最大，為-41.66%；尿素期貨價(jià)格下跌幅度最小，為-9.27%。其他主要品種價(jià)格跌幅則如下圖所示。

從趨勢(shì)上看，1月份化工中間品價(jià)格相對(duì)平穩(wěn)；2月份因?yàn)橐咔樵蛲９ね．a(chǎn)，價(jià)格波動(dòng)短期內(nèi)停滯；3月份則隨石油價(jià)格戰(zhàn)快速下跌。隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的逐步推進(jìn)，4月起中間品價(jià)格出現(xiàn)了快速的反彈趨勢(shì)，部分產(chǎn)品價(jià)格甚至回到了2月初的水平。

對(duì)石油化工產(chǎn)業(yè)鏈上的相關(guān)企業(yè)而言，油價(jià)3月快速下跌對(duì)企業(yè)盈利的沖擊非常大。根據(jù)A股上市的石油化工企業(yè)公布的一季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，煉油企業(yè)由于年初高價(jià)油庫存大幅貶值影響，受油價(jià)沖擊最大。2020年1季度營收同比下降23.18%，凈利潤同比大幅下降211.51%；化纖企業(yè)雖然因疫情影響服裝等消費(fèi)品需求下滑，但受益于上游中間產(chǎn)品價(jià)格調(diào)整以及海外口罩生產(chǎn)等特殊需求強(qiáng)勁，2020年1季度實(shí)現(xiàn)營收同比上升12.27%，凈利潤同比大幅增長62.33%。

其他子行業(yè)的沖擊主要來自外需訂單的減少疊加庫存和產(chǎn)品價(jià)格的倒掛等原因，隨著4月份化工產(chǎn)品價(jià)格的反彈形勢(shì)以及化工企業(yè)高價(jià)庫存逐漸被消化，相關(guān)企業(yè)二季度的業(yè)績有望出現(xiàn)大幅反彈。

3. 給運(yùn)輸業(yè)減負(fù)、降低居民出行成本

根據(jù)發(fā)改委2009年發(fā)布的《石油價(jià)格管理辦法（試行）》和2016年發(fā)布的《國家發(fā)展改革委關(guān)于進(jìn)一步完善成品油價(jià)格形成機(jī)制有關(guān)問題的通知》要求，國內(nèi)成品油價(jià)格根據(jù)國際石油價(jià)格定期調(diào)整。隨著國際石油價(jià)格不斷走低，國內(nèi)成品油價(jià)格也出現(xiàn)了較大幅度的下調(diào)。但是受成品油40美元/桶的價(jià)格調(diào)控下限的限制，在當(dāng)前在國際石油價(jià)格在20-30美元/桶的價(jià)格區(qū)間波動(dòng)的情況下，成品油價(jià)格并沒有做進(jìn)一步下調(diào)。

成品油價(jià)格下調(diào)首先會(huì)對(duì)交通運(yùn)輸行業(yè)產(chǎn)生積極影響。作為構(gòu)成交通運(yùn)輸行業(yè)成本的重要部分，成品油價(jià)格下調(diào)有利于降低運(yùn)輸企業(yè)的運(yùn)營成本，為運(yùn)輸企業(yè)應(yīng)對(duì)疫情沖擊提供緩沖空間。對(duì)于細(xì)分行業(yè)，客運(yùn)行業(yè)受疫情隔離的影響更大，需求端收縮的幅度和速度都要相對(duì)更快，最典型的就是民航業(yè)。由于需求的大幅下滑，對(duì)成品油的消耗也同比大幅降低，因此油價(jià)下跌對(duì)企業(yè)的影響并不顯著。而貨運(yùn)行業(yè)在疫情后恢復(fù)速度較快，交通運(yùn)輸部提供的數(shù)據(jù)顯示，2020年3月的貨運(yùn)量已經(jīng)恢復(fù)至去年同期的90%左右。考慮到貨運(yùn)行業(yè)約80%是通過公路完成的，成品油價(jià)格下調(diào)將對(duì)整體貨運(yùn)行業(yè)產(chǎn)生積極影響。 經(jīng)測(cè)算，第一季度油價(jià)下調(diào)僅針對(duì)公路貨運(yùn)行業(yè)就可以降低成本超過120億。

成品油降價(jià)有利于增加居民自駕出行。隨著國內(nèi)疫情防控形勢(shì)逐漸好轉(zhuǎn)，居民出行熱情逐漸回升。相比長距離旅行，和人群接觸少、相對(duì)自由的短途自駕游成為近期的新熱點(diǎn)。相關(guān)機(jī)構(gòu)發(fā)布的調(diào)研報(bào)告顯示自駕游成了2020年首選的境內(nèi)旅游方式。據(jù)了解，被調(diào)查者中選擇自駕游的比例最高，超過40%。其中，成品油價(jià)格走低降低了出行的成本，也是刺激居民出行的主要因素之一。

成品油價(jià)格下跌還將刺激居民的汽車消費(fèi)需求。雖然新能源汽車已經(jīng)成為未來汽車行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，但油價(jià)下跌使消費(fèi)者保有汽車的成本降低，對(duì)首次購車和置換大型車都將起到積極作用。根據(jù)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年4月汽車產(chǎn)銷分別完成210.2萬輛和207萬輛，環(huán)比增長46.6%和43.5%，同比分別增長2.3%和4.4%，月增速為今年以來的首次增長，其中銷量結(jié)束了連續(xù)21個(gè)月的下降，這讓汽車行業(yè)成為疫情得到控制后率先恢復(fù)的行業(yè)之一。汽車消費(fèi)的恢復(fù)一方面能降低庫存，盤活4S店等銷售渠道資源，保養(yǎng)等后續(xù)服務(wù)也將逐步恢復(fù)；另一方面銷售的恢復(fù)將拉動(dòng)整車生產(chǎn)企業(yè)的生產(chǎn)，進(jìn)而帶動(dòng)上游零部件加工、鋼鐵、橡膠等相關(guān)行業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)。

4. 能源結(jié)構(gòu)優(yōu)化條件下低油價(jià)的影響有限

根據(jù)生態(tài)環(huán)境部最新編制的《中國應(yīng)對(duì)氣候變化的政策與行動(dòng)2019年度報(bào)告》顯示，中國石油發(fā)電占比較低，因此油價(jià)下跌在國內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)較大的替代效應(yīng)，電力等主要能源的供應(yīng)不會(huì)受到較大影響。然而油價(jià)下跌對(duì)汽車等碳排放較高行業(yè)的轉(zhuǎn)型會(huì)產(chǎn)生短期影響。

根據(jù)中國的2030年節(jié)能減排承諾，我國的二氧化碳排放2030年左右達(dá)到峰值并爭(zhēng)取盡早達(dá)峰，單位國內(nèi)生產(chǎn)總值二氧化碳排放比2005年下降60%-65%。為達(dá)到這一宏偉目標(biāo)，我國在降低石油等化石燃料消費(fèi)方面做出了不懈努力。通過新能源汽車補(bǔ)貼、碳排放指標(biāo)、國六標(biāo)準(zhǔn)升級(jí)等方式在需求端鼓勵(lì)清潔能源替代、提升石油利用效率。在發(fā)電端不斷提升水電、風(fēng)電裝機(jī)容量，提升清潔能源發(fā)電占比，讓電力能源從源頭上更“清潔”。

從總體上看，低油價(jià)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)利大于弊。低油價(jià)的利在于能夠大幅降低交通運(yùn)輸成本，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)減負(fù)和鼓勵(lì)居民出行消費(fèi)，有助于疫情后生產(chǎn)運(yùn)輸?shù)幕謴?fù)和消費(fèi)的回升。低油價(jià)提供了難得的擴(kuò)大石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)，有利于提高國家能源安全水平。弊則是對(duì)石化行業(yè)產(chǎn)生短期沖擊，引發(fā)階段性通縮憂慮。然而國家為應(yīng)對(duì)疫情而采取的積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健靈活的貨幣政策已經(jīng)極大地激發(fā)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的活力，有效對(duì)沖了油價(jià)下跌的影響，因而出現(xiàn)通縮的可能性較小。

4、“合縱連橫”、積極把握重大戰(zhàn)略機(jī)遇

當(dāng)前石油價(jià)格走勢(shì)雖然對(duì)部分行業(yè)生產(chǎn)造成了短期沖擊，但對(duì)整個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)建設(shè)也創(chuàng)造了難得的戰(zhàn)略機(jī)遇，需要采取針對(duì)性的舉措，來加以有效把握。

1. 產(chǎn)油國利益多元化，創(chuàng)造了“合縱連橫”的戰(zhàn)略機(jī)遇

“合縱連橫”是戰(zhàn)國時(shí)期縱橫家所宣揚(yáng)并推行的外交和軍事策略。無論是“合縱”還是“連橫”都有賴于對(duì)不同利益主體的訴求進(jìn)行充分的研究并加以利用，需要高超的政治智慧。雖然此類戰(zhàn)略在執(zhí)行上有很大的難度，但對(duì)于在利益多元化的群體中擴(kuò)大影響力已被歷史證實(shí)十分有效。

縱觀時(shí)下主要產(chǎn)油國，無論是從宗教信仰，還是冷戰(zhàn)思維角度，都存在諸多分歧。雖然油價(jià)上漲是每個(gè)石油輸出國都希望看到的，但對(duì)個(gè)別國家達(dá)成減產(chǎn)的激勵(lì)和懲罰機(jī)制都較弱，中小產(chǎn)油國“搭便車”的意愿十分強(qiáng)烈。

中國與絕大多數(shù)石油輸出國都保持了良好的貿(mào)易關(guān)系，同時(shí)也不像其他國家受到較大的歷史羈絆、在意識(shí)形態(tài)上也不存在障礙。因此中國可以通過在不同國家之間尋找戰(zhàn)略共識(shí)和利益共同點(diǎn)，探尋最大公約數(shù)；采用“合縱連橫”策略平衡各方利益關(guān)系，為實(shí)現(xiàn)長期能源安全戰(zhàn)略創(chuàng)造條件。

2. 健全和完善長效戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備機(jī)制

我國在1993年之前石油一直能夠自給，不存在戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備問題。但在1993年之后，我國開始成為石油凈進(jìn)口國，并且隨著經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，石油進(jìn)口量大幅攀升，已成為影響我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。我國意識(shí)到了戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備的重要性，逐漸將其列入國家議程。

2009年，我國公布了建立相當(dāng)于100天石油凈進(jìn)口量的石油儲(chǔ)備庫存計(jì)劃。2017年4月28日，發(fā)改委、統(tǒng)計(jì)局、商務(wù)部等同步發(fā)布消息稱，中國國家石油儲(chǔ)備建設(shè)取得重要進(jìn)展。至2016年年中，我國建成舟山、舟山擴(kuò)建、鎮(zhèn)海、大連、黃島、獨(dú)山子、蘭州、天津及黃島國家石油儲(chǔ)備洞庫共9個(gè)國家石油儲(chǔ)備基地，利用上述儲(chǔ)備庫及部分社會(huì)企業(yè)庫容，儲(chǔ)備石油3325萬噸（按照1噸石油7.4桶計(jì)算，相當(dāng)于2.46億桶），約占我國2015年石油凈進(jìn)口量的1/10。

隨著中國經(jīng)濟(jì)的快速增長、人民生活水平的不斷提高，汽車等消費(fèi)品逐步普及，因此中國每年對(duì)石油的需求量也在快速提升。2019年，中國石油凈進(jìn)口量首次突破5億噸大關(guān)，成品油凈出口量首次突破5000萬噸，石油對(duì)外依存度雙破70%。當(dāng)前的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備規(guī)模已經(jīng)難以滿足國家戰(zhàn)略安全需要，短期內(nèi)應(yīng)借助良好的油價(jià)形勢(shì)，擴(kuò)大戰(zhàn)略儲(chǔ)備規(guī)模；同時(shí)需要研究戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備的長效機(jī)制，使石油儲(chǔ)備和國家戰(zhàn)略發(fā)展階段相匹配，有效保障國家能源安全。

3. 宏觀政策審慎應(yīng)對(duì)油價(jià)低位運(yùn)行

短期內(nèi)油價(jià)下跌產(chǎn)生通貨緊縮的可能性較小，但如果石油價(jià)格長期維持低位水平，引發(fā)全球性通貨緊縮并傳導(dǎo)至國內(nèi)的可能性依舊存在。因此，宏觀政策方面應(yīng)準(zhǔn)備充足的政策工具，防范可能出現(xiàn)的緊縮壓力。

財(cái)政政策方面可以考慮發(fā)行戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備特別國債，作用類似于2007年發(fā)行的第二期特別國債。募集資金部分用于戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其余部分通過向人民銀行購買外匯用于購買海外石油現(xiàn)貨。這樣不僅可以提高國家的戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備水平，保障我國的能源安全，還能夠提升外匯投資多元化水平，在當(dāng)前全球“量化寬松”條件下有利于更好地實(shí)現(xiàn)國家外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的保值增值。

4. 深化能源結(jié)構(gòu)優(yōu)化改革，降低能源進(jìn)口依賴

隨著我國居民生活水平不斷提高，乘用車消費(fèi)需求也將逐步提升。未來我國對(duì)石油的需求必將大幅上升，對(duì)石油進(jìn)口的海外依存度也將相應(yīng)地水漲船高。為保證國家的能源安全，有必要提前優(yōu)化能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)，未雨綢繆，防患于未然。

通過嚴(yán)格執(zhí)行國六標(biāo)準(zhǔn)和生產(chǎn)企業(yè)碳排放指標(biāo)控制，引導(dǎo)整車制造企業(yè)提高新能源汽車開發(fā)和生產(chǎn)的積極性。同時(shí)通過牌照發(fā)放和銷售補(bǔ)貼方面，鼓勵(lì)消費(fèi)者選擇新能源汽車。在淘汰老舊國三、國四車型的同時(shí)，加強(qiáng)新能源汽車的推廣和銷售，逐步優(yōu)化存量汽車結(jié)構(gòu)，降低汽車使用對(duì)汽油和柴油的消耗。

十四五期間，有必要在發(fā)電層面降低能源消耗，通過電力系統(tǒng)市場(chǎng)化改革等方式降低高能耗火力發(fā)電比例，大力發(fā)展水電、風(fēng)電等清潔型發(fā)電模式。充分利用市場(chǎng)對(duì)于資源配置的效率優(yōu)勢(shì)，在消費(fèi)端和要素端協(xié)調(diào)配合，優(yōu)化整體能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)，維護(hù)國家能源安全。針對(duì)新能源汽車的充電需求，可以通過低價(jià)格引導(dǎo)等方式，將消費(fèi)者的充電需求集中引導(dǎo)至凌晨非用電高峰時(shí)段，然后通過適當(dāng)調(diào)度安排水電等低成本、環(huán)境友好型能源滿足消費(fèi)需求。

5、建議石油投資優(yōu)先防范風(fēng)險(xiǎn)

1. 謹(jǐn)慎參與上海原油期貨

原油期貨是以遠(yuǎn)期石油價(jià)格為標(biāo)的的標(biāo)準(zhǔn)化合約，是期貨交易中的一個(gè)交易品種，由期貨交易所統(tǒng)一制定。上海期貨交易所子公司上海國際能源交易中心是我國唯一的交易原油期貨的正規(guī)平臺(tái)。原油期貨標(biāo)準(zhǔn)合約的交割單位為1000桶，交割數(shù)量必須是交割單位的整倍數(shù)，合約最后交易日為交割月份前第一月的最后一個(gè)交易日。

原油期貨個(gè)人投資者的開戶門檻為50萬人民幣或等值外幣，機(jī)構(gòu)投資者的開戶門檻為100萬人民幣或等值外幣。最低交易保證金為合約價(jià)值的5%，交易保證金是指會(huì)員存入能源中心專用結(jié)算賬戶中確保合約履行的資金。由于保證金制度的存在，期貨交易的本質(zhì)是杠桿交易，投資者在繳納保證金后可進(jìn)行數(shù)倍于保證金金額的交易。這一制度使期貨交易具有高收益和高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)，保證金比率越低，杠桿效應(yīng)就越大，高收益和高風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)就越明顯。當(dāng)投資者賬戶資金低于最低保證金額度時(shí)，需及時(shí)補(bǔ)充保證金。為了控制交易所、會(huì)員單位及客戶的交易風(fēng)險(xiǎn)，原油期貨設(shè)置了漲跌停板制度，漲跌停板是指合約在一個(gè)交易日中的交易價(jià)格不得高于或者低于規(guī)定的漲跌幅度，超過該漲跌幅度的報(bào)價(jià)將被視為無效，不能成交。

原油期貨合約由于交易規(guī)范，并且上期所期貨合約價(jià)格和國際原油期貨價(jià)格的同步性較高，適合作為原油投資的金融工具。但鑒于原油期貨的杠桿交易屬性，以及目前原油價(jià)格大幅雙向波動(dòng)的趨勢(shì)，對(duì)投資者而言，即便投資人對(duì)油價(jià)反彈行情有堅(jiān)定的信心和判斷，我們也建議參與的投資人施行T+0交易、實(shí)時(shí)盯盤，當(dāng)日必須平倉控制風(fēng)險(xiǎn)。

2. 避免參與QDII石油基金投資

由于國內(nèi)原油期貨投資門檻較高，QDII石油基金也是投資石油比較好的工具。目前國內(nèi)石油類QDII基金只有8只，其中華寶標(biāo)普油氣、華安標(biāo)普全球石油、廣發(fā)道瓊斯美國石油3只為股票型基金，主要投資于油企股票；南方原油、易方達(dá)原油、嘉實(shí)原油、諾安油氣能源、國泰大宗商品5只為FOF型基金，主要投資于國外原油期貨基金。在3只股票型基金中，華寶油氣和廣發(fā)石油的標(biāo)的主要是石油產(chǎn)業(yè)鏈的上游企業(yè)，石油價(jià)格上漲對(duì)上游企業(yè)利好；華安石油標(biāo)的是石油對(duì)全產(chǎn)業(yè)鏈，因此該基金波動(dòng)性相對(duì)較小。由于5只FOF型基金主要投資原油期貨基金，因此這些基金與油價(jià)的相關(guān)性相對(duì)較高，其中嘉實(shí)原油和諾安油氣是主動(dòng)管理型基金，此類型基金可能會(huì)在業(yè)績基準(zhǔn)的基礎(chǔ)上獲得超額收益，但是也可能跑輸基準(zhǔn)指數(shù)，主動(dòng)管理型基金主要依靠基金經(jīng)理及團(tuán)隊(duì)的投研能力。

QDII基金相比原油期貨合約門檻較低，部分基金和國際石油價(jià)格的相關(guān)性較高，但公募基金本身畢竟是主動(dòng)管理的基金產(chǎn)品，不同的管理人由于能力等不同存在一定的個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)，需要在投資前對(duì)發(fā)行機(jī)構(gòu)的投研能力、基金歷史業(yè)績等方面做深入研究后謹(jǐn)慎參與。而目前部分基金由于交易機(jī)制的關(guān)系，其交易價(jià)格已經(jīng)大幅高于其資產(chǎn)凈值。對(duì)于此類高溢價(jià)基金產(chǎn)品，屬于市場(chǎng)熱度虛高、風(fēng)險(xiǎn)也較高的產(chǎn)品，我們建議投資人保持理性，盡量避免參與。

3. 區(qū)別對(duì)待石油相關(guān)企業(yè)股票（A股）投資

由于石油產(chǎn)業(yè)鏈的上游產(chǎn)品如燃油、煤油等價(jià)格與石油相關(guān)性較高，而目前石油價(jià)格仍處于低位波動(dòng)階段，所以上游產(chǎn)品價(jià)格可能短期也不會(huì)有較大幅度的提升，因此不建議投資上游產(chǎn)業(yè)相關(guān)的企業(yè)。不過中下游產(chǎn)品價(jià)格自4月復(fù)工復(fù)產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大以來逐步出現(xiàn)回升態(tài)勢(shì)，如苯乙烯、塑料、PVC、苯乙烯等化工產(chǎn)品。石油價(jià)格的持續(xù)低位，也使石油產(chǎn)業(yè)鏈中下游產(chǎn)品的成本降低，從而提升生產(chǎn)中下游產(chǎn)品企業(yè)的利潤，因此相關(guān)企業(yè)的股票可能會(huì)有一定程度的上升。